Interviu ZF - Dan Radu Ruşanu: Consultanţii au evaluat greşit interesul pentru Romgaz.

Preşedintele Autorităţii de Supraveghere Financiară, Dan Radu Ruşanu, a acordat, pe data de 4 noiembrie 2013, un interviu pentru Ziarul Financiar în care a vorbit despre succesul ofertei publice iniţiale prin care statul a vândut 15% din acţiunile Romgaz.

ZF: Cum vedeţi gradul de supra­sub­scriere în cazul ofertei Romgaz, unde investitorii mici au cerut de 17 ori mai multe acţiuni decât le-au fost oferite?

Dan Radu Ruşanu: Prima impresie pe care o am este că statul, emitentul şi consultantul au fost ne­pregătiţi pentru un asemenea succes. Dar nu judec niciodată doar după prima impresie, ci după fapte. Faptele ne arată un singur lucru: disponibilitatea locală de capital a fost subestimată. Chiar dum­nea­voastră aţi scris în Ziarul Finan­ciar că econo­mi­si­rea locală ar trebui avută în vedere într-o proporţie mult mai mare decât în pre­zent în stabilirea ca­pitalului dispo­ni­bil. Să privim faptele: inflaţia este în scădere, au fost perioade mari cu do­bânzi real negative (câşti­gu­rile din do­bânzi sunt impozitate, iar in­flaţia a fost câteodată peste rata de do­bân­dă acor­da­tă în sistemul bancar). Ce alter­native de investiţii au populaţia şi com­paniile atunci când dobânzile scad pen­tru di­ver­sificarea portofoliilor? Ti­tluri de stat sau plasamente pe piaţa de capital. În acest context nu ar trebui să ne sur­prin­dă dorinţa de a merge, într-o anu­mi­tă pondere, dinspre dobânzi ban­care mai mici decât în trecut spre inves­ti­ţia pe piaţa de capital. Se pare însă că a fost cineva surprins de acest lu­cru. Con­sul­tantul. Nu ai voie să fii surprins atunci când ai depozite bancare doar în lei de 77 de miliarde de lei. Mă refer la această cifră pentru că o corelez cu no­ţiu­nea de mici investitori. Dacă ne re­fe­rim la întreaga economisire din siste­mul bancar, în lei şi în valută a popu­laţiei, ajungem la un bazin al econo­mi­sirii de peste 200 de miliarde de lei. Păi când ai economisire de peste 46 de mi­liar­de de euro, chiar credeţi că în cazul unei socie­tăţi ca Romgaz este greu să se atragă 600 de milioane de euro? Aceasta a fost cifra iniţială estimată de guvern ce urma să fie obţinută. Dar am observat că emi­ten­tul şi consultantul au coborât sem­ni­fi­cativ această dorinţă iniţială, pentru că preţul de ofertă a fost departe de prima estimare.

ZF: Cum şi-au făcut treaba consultanţii şi intermediarii?

Dan Radu Ruşanu: Era loc de mult mai bine. Teoria lor şi argumentele că piaţa românească nu oferă suficientă lichiditate s-au do­ve­dit greşite. Nu o spun eu, o spune pia­ţa. Când ai un grad de suprasub­scri­ere pe tranşa investitorilor mici de pes­te 17 ori, nu putem decât să ne gândim la legea cererii şi a ofertei. Preţul este deter­mi­nat de cerere şi ofertă. Cu cât cererea este mai mare, definită prin supra­subscriere, cu atât putem consi­de­ra că preţul a fost atractiv. Supra­sub­scrie­rea de peste 17 ori (gradul de su­pra­subscriere a fost de 1775,56% pe tranşa investitorilor mici) ne arată că pre­ţul a fost atractiv. Poate prea atractiv.

ZF: Ce putea face ASF pentru ca preţul să nu fie prea atractiv, pentru că un preţ prea atractiv pentru investitori poate să însemne o sumă mai mică în­ca­sată de stat şi investiţii mai mici în viitor faţă de potenţial pentru Romgaz?

Dan Radu Ruşanu: Autoritatea de Supraveghere Fi­nan­ciară are doar rolul de a da viza de aprobare pe prospectul de emisiune (care cuprinde preţul). Viza aplicată de noi pe prospect, aşa cum am anunţat şi în momentul aprobării prospectului, nu re­prezintă o altă formalitate de apre­ciere a ASF cu privire la profitul ori ris­cu­rile pe care le-ar putea pre­zen­ta tran­zac­ţiile ce urmează a fi încheiate prin ac­cep­tarea ofertei publice obiect al deci­ziei de aprobare. Decizia de aprobare cer­tifică numai regularitatea prospec­tu­lui în privinţa exi­genţelor legii şi ale nor­melor adop­ta­te în aplica­rea acesteia. ASF nu se putea pronunţa pe preţ, ci doar vânzătorul, care poate asculta într-o măsură mai mare sau mai mică de consultant.

ZF: În timpul derulării ofertei, a derulat cineva demersuri prin care să constate plusul de interes al celor care investesc pe piaţa românească?

Dan Radu Ruşanu: Din contră, consultantul şi inter­me­diarii au făcut demersuri către ASF care ar fi putut fi interpretate ca presiuni de către ASF, în sensul elimi­nării limitei de două treimi GDR-uri pentru piaţa secundară. Instituţional, am atras atenţia că, in­clusiv pentru a ne încadra în obiec­ti­ve­le listării Romgaz agreate cu FMI (printre care creşterea lichidităţii pe piaţa de capital românească şi a gra­du­lui de încredere), ar fi fost mai potrivit un nivel mai redus pentru un instru­ment nou introdus pe piaţa din Româ­nia, GDR-ul, şi un nivel mai mare pen­tru acţiuni. Piaţa internă a demonstrat că are încredere în societatea Romgaz, în acţiuni şi că dispune şi de sume considerabile care pot fi plasate.

ZF: Pentru dumneavoastră, ce înseamnă un consultant eficient, serios?

Dan Radu Ruşanu: Întrebarea este delicată. Şi de aceea aici nu vă răspund ca preşedinte al ASF. Sigur că din punctul de vedere al con­sul­tan­tului şi consorţiului, ei trebuie să ma­xi­mizeze profitul. Dar, atunci când este un consultant plătit de statul român, el tre­buie să maximizeze profitul tuturor păr­ţilor implicate (inclusiv emitentul, că­ruia trebuie să îi ofere un interval de preţ cât mai pe măsura a ceea ce e dis­pu­să piaţa să plătească). Un consultant care nu maximizează în primul rând profitul clientului său poate fi privit ca un consultant mai puţin serios. Mi-aş dori ca pe viitor statul român să apeleze la cei mai serioşi consultanţi, repet, interesat de maximizarea în primul rând a veniturilor emitentului şi ţinând cont în egală măsură de interesul pe care o acţiune precum cea Romgaz, ar putea să îl suscite în piaţă. Subesti­marea pieţei locale a fost un lucru greşit. Şi îi invit pe toţi cei care spun că uite, supra­sub­scierea a fost de 17 ori mai mare, să se gândească la următorul lucru: dar preţul sugerat de consultant cum a fost de a condus la o asemenea situaţie? Iar argu­mentul furnizat de consultant pentru un instrument destinat în special pieţei externe, nou din punct de vedere al României (mă refer la GDR-uri), cum că e nevoie de o mai bună vizibilitate pe piaţa externă, sau că investitorii străini sunt reticenţi în a intra pe o piaţă ca aceea din România din cauza formalităţilor greoaie, cam păleşte atunci când constatăm, la finalul unui proces dinamic de subscriere, că piaţa internă, aşa cum e ea, ar fi putut singură să cumpere întregul pachet de acţiuni scos la vânzare. 

ZF: Care sunt concluziile?

Dan Radu Ruşanu:Concluziile sunt simple: un emi­tent, dacă este considerat de piaţă perfor­mant, va reuşi să îşi vândă ti­tlurile într-o ofertă, acest lucru nefiind îm­pie­dicat de dimensiunea pieţei sau de for­ma­lităţile de a accede pe acea piaţă. Rom­gaz a reuşit să mobilizeze eco­no­mi­ile populaţiei şi ale com­pa­niilor româ­neşti sau străine prezente deja în piaţă, in­clu­siv prin garanţii pentru subscriere din partea băncilor. Nu este niciun du­biu legat de faptul că oferta a fost de suc­ces, din punctul de vedere al intere­su­lui. Dar pentru ca o ofertă să fie con­si­derată cu adevărat de succes, tre­bu­ie ca şi emitentul să îşi asigure ma­xi­mi­za­rea sumei încasate, în condi­ţi­ile sub­scri­e­rii integrale a acţiunilor. Nu cere ni­meni un grad de suprasubscriere fan­tas­tic. Ideală este situaţia în care oferta este aco­perită integral de sub­scrieri, iar pre­ţul este cel maxim care poate fi obţinut pe piaţă. Emitentul tre­bu­ie să dea dovadă de mai mult fer­mitate în relaţia cu sindicatul sau cu con­sul­tantul, cu atât mai mult cu cât si­tua­ţia sa financiară îl poate face „o perlă a coroanei“. Şi mai ales dacă a fost prevenit.

Interviu publicat în ediţia tipărită a Ziarului Financiar din data de 04.11.2013